导读：时隔36年，阿根廷重夺全国杯冠军。从球员的天资来看，这次阿根廷国度队的天资并不比前几次更高。一个到了职业糊口末期的梅西、一个惟有60分钟体能的“天神”迪玛利亚，带着一群要么在五大联赛的中游球队打主力，要么在顶级球队打替补（比如说先锋阿尔瓦雷斯）的球员，最终获取了全国杯冠军。阿根廷能告捷的枢纽，除了空前合作的里面氛围外，还有来自解说组每一次比赛之前的排兵列阵。针对不同的敌手皇冠官网，阿根廷的解说叮咛了有各异化的阵型，每一个球员都在特定的战术下有我方的具体单干。

趣味的是，兴证全球的FOF团队，一直以来亦然用组建足球队阵型的花式构建基金组合。那么算作全商场最大的FOF团队之一，他们又是如何组建我方的基金足球队呢？带着这个问题，点拾投资对兴证全球的基金司理宋华进行了深度访谈。

算作又名“足球队解说”，宋华会先有一个“比赛的既定方针”，也即是来自机构客户的具体风险收益条目。有了“比赛的既定方针”后，宋华就会证明不同基金的踏实性和遑急性变成一套匹配战术条目的声势。遑急性极强但踏实性较低的，稳健作念先锋遑急。踏实性极高但遑急性较弱的，稳健作念后卫防患。踏实性较高遑急性中等的，稳健作念中场。宋华也会证明不同阶段的商场变化，对“几位球员”进行替换，不绝优化组合。宋华告诉咱们，作念FOF投资就要有一种“解说员”的心态，弗成想着我方下场比赛，也不追求让我方成为明星。

不同于一些FOF基金司理，宋华组合的构建念念路更多是从下到上基金的选拔。挑选出一批不同位置上的优秀“球员”，然后构建成一个组合。是以说，这个组合不会惟有先锋遑急，也不会惟有后卫防患，时刻保抓着相对平衡的三条线。然后在商场相对极致的时候，作念一些适度的逆向。比如说2022年4月份封控在公司的宋华，就在成长股偏底部位置不绝加仓成长作风的居品。

在具体的基金选拔上，宋华对于范畴、基金司理年事都莫得偏好。他们的实证计划研发，基金司理束缚年限短长并莫得在事迹上体现权臣的各异。束缚范畴小，也或然一定能成为将来的明星，弗成从后视镜角度看黑马型基金的顺利。他认为最紧要的，是基金司理的踏实性。

宋华在具体的基金选拔上，带有一些英雄念念维。一方面，兴证全球照实有一个20东说念主傍边的FOF计划团队，是全商场范畴最大的计划团队之一，对于基金的计划和选拔，是比较有信心的。另一方面，兴证全球还有一套我方的量化系统，能让基金司理在莫得见过基金司理之前，就能速即了解这个基金司理的历史数据。站在一个大的投研体系上，又用并吞种念念维和讲话交流，大幅擢升了宋华构建FOF组合的遵守。

以下，咱们先共享一些来自宋华的投资“金句”：

1. 如果用著作的体裁来比方的话，FOF投资是一个命题作文

2. 咱们会证明每个品种踏实性和遑急性去构建FOF组合，对应“球场上”不同的位置

3. 咱们认为，评估基金司理的枢纽在于，当买入之后事迹出现波动时，能弗成拿得住

4. 咱们作念过实证计划，万古分来看，束缚年限长的基金司理和束缚年限短的基金司理，事迹上并莫得权臣性的各异

5. （对于只买小范畴黑马）你的顺利率有一种后视镜的效应，弗成保证你选拔每一个小的，临了都走出来，变成一个明星基金司理

6. 假定一个基金司理说的和作念的有很大各异，施行上你是跟不住这个基金司理的，就很难从他身上赚到钱

7. 咱们这边最佳的少量，投资和计划编削遵守诟谇常高的，前提是咱们投资和计划是一套讲话的交流

FOF投资更像来自托福东说念主的命题作文

点拾：你作念FOF投资许多年了，是如何来看待FOF投资的？

宋华 如果用著作的体裁来比方的话，FOF投资是一个命题作文。这个命题是托福东说念主给咱们的，主要content包含了他的始终预期申诉、风险承受才略，以及一些其他关连的特地需求。咱们FOF投资司理，即是要完成这样一个命题作文。相对于径直去投资股票或者债券，FOF是莫得太多好意思感的投资，更多的时候是一种完成方针式的投资。

点拾：你的投资理念说作念FOF基金司理就像作念一个足球解说，对于这个理念能否知道一下？

宋华 咱们是一个从下到上选拔基金司理和基金品种的投资花式，是以算作“足球解说”，更多是选拔合适的先锋，合适的中场，合适的后卫守门员，合适的排兵列阵花式，去组成组合。比拟径直作念投资的股票型基金司理，有些东说念主不在乎我方在球场的位置，更想成为一个明星。这种投资花式和咱们的理念死别就比较大。 咱们并不想成为一个明星，咱们只想着在各个规模上，把合适的东说念主放到组合当中去，并不想躬行下场去踢球。

如果咱们看好一个偏成长性的基金司理，他的不雅点和咱们不相同，这是莫得任何扼制的，因为咱们只是选拔一个合适的先锋，并不是替这个先锋上场踢球。

点拾：你是如何分手不同基金居品在组合中上演的扮装的？

宋华 咱们会证明每个品种踏实性和遑急性去构建FOF组合，对应“球场上”不同的位置。有一些品种踏实性比较高，然则遑急性只是中等，这部分更倾向于中场球员。有一些品种踏实性会低一些，然则它遑急性比较强，很是于组合中偏先锋的位置。还有遑急性比较弱的，胜率是极高的，很是于组合中的后卫。

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咱们会动态把这三者筹商起来构建组合，这样组合的顺应性就会比较好，商场环境好的时候，它也有一定知道的契机，商场环境不好的时候，它的波动和回撤也有一定的禁止。

点拾：在构建FOF组合中，财富成立诟谇常紧要的，能否谈谈你在财富成立层面的作念法？

宋华 咱们财富成立是比较经典的教科书式，SAA策略性财富成立与TAA战术性财富成立的筹商。SAA即是咱们接到居品的时候，这个居品的大类财富成立结构就一经定下来了，主如果托福东说念主投资方针，具体包括预期收益、预期风险，这即是它的策略性财富成立策略。

咱们每个月会开部门里面盘问会，证明宏不雅经济运事业况，各大类财富估值水平，流动性，政策四个主要的身分，去细目中短期TAA，这个TAA会围绕SAA险峻作念一定幅度的波动。

点拾：有一些大类财富成立作风的FOF，不但愿把行业beta下放到主动束缚型基金，你是如何看待这个问题的？

宋华 主动型基金只是从行业和作风启程，作念比较大的切换和变化，风险会比较大。然则如果基于基本面判断，在刻下A股商场环境下，也未曾不可。因为A股还不是完全锻真金不怕火的高灵验的商场，照实也存在这样一些结构性的契机。我也不摒除，然则要强调，只是是通过行业景气或者某种角度去判断的话，看错的风险如故很大。

用定量了解畴前，用定性判断将来

点拾：基金的选拔层面，你们一般是若何来作念的？

宋华 咱们会对主动束缚的基金司理进行打分，主要包括三个线索：

第一个是历史事迹，然则这部分所占的权重并不太大，占30%傍边；

第二部分，对他始终投资作风踏实性评估，这部分占35%傍边的权重；

临了一部分是对这个基金司理盈利模式可抓续性的判断，这部分占35%傍边的权重。

点拾：在定性和定量层面，你更倾向于哪个层面？以及背后的原因是什么？

宋华 定量和定性都诟谇常紧要的，然则咱们的定量并莫得对净值数据作念过多的挖掘，万古分看，基金司理投资事迹的可抓续性并不一定特别强。如果咱们通过量化技术过分挖掘定量上的方针，或者说但愿通过历史数据去忖度他将来的事迹，并莫得特别强的真义。

定量分析的紧要性更多在于净值踏实性，咱们但愿找到始终可评估的逾额收益才略。从基金按时的裸露抓仓汇总，就能提供一些分析的素材。

比拟而言，咱们认为定性分析更紧要一些。前边提到咱们选基金司理的要道，包括对于基金司理作风踏实性的判断和基金司理盈利模式可抓续性的判断，都需要通过定性层面治理。

定量技术告诉咱们一个基金司理的畴前在作念什么，定性技术能告诉咱们基金司理的将来能作念得若何样，包括事迹的可抓续性等。

咱们认为，评估基金司理的枢纽在于，当买入之后事迹出现波动时，能弗成拿得住。拿不住一个基金，就很难赚到钱。惟有果真了解一个基金司理的作风和盈利模式，才调拿得久一些，从而获取一定的逾额收益。

点拾：您以为优秀的基金司理有莫得什么紧要的特点呢？

宋华 优秀的基金司理有不同的特点，比如说有的东说念主擅长选股，有的东说念主交游的才略比较强，有的东说念主善于获取一些信息，每个基金司理有不同的特点。

大家的共性是有比较持重的心态，还有他的框架会比较踏实，很少会作念极致的切换。

点拾：你在优选基金司理的时候，束缚年限有莫得硬性的条目？您对新锐基金司理是若何看的？

宋华 咱们对束缚年限莫得特地的条目，新的也可以，老的也不摒除。 咱们作念过实证计划，万古分来看，束缚年限长的基金司理和束缚年限短的基金司理，事迹上并莫得权臣性的各异。从组合踏实性，始终来看，老的基金司理事迹相对来说会持重一些，然则咱们也照实不摒除新的基金司理。

点拾：你对基金司理束缚的范畴有莫得硬性的条目？

宋华 也莫得。基金司理的束缚范畴对他自己照实会有一定的压力。一个小范畴基金司理，照实会有一些上风。然则如果只是是范畴大了，你就换，这个可能也或然很合适。

每个东说念主在束缚大范畴和小范畴的时候，他的束缚模式是不相同的。比如说束缚范畴大一些的基金司理，他更防卫组合持重性，可能短期事迹爆发莫得那么强，这种亦然咱们需要的。有些小一些的基金司理更暖热中短期事迹呈现，这种亦然需要的。

如果我只去选小，谁大了我就甩手谁，这个表面上是可以的。但施行上遵守可能或然会好。 你的顺利率有一种后视镜的效应，弗成保证你选拔每一个小的，临了都走出来，变成一个明星基金司理，如果错了，它的波动相等大，你的组合能弗成承受，这亦然一个问题。

点拾：你什么时候会把基金司理调出你的抓仓？

宋华 最紧要的少量，基金司理的投资作风发生很昭着的变化，这种第一时分就会调，皇冠官网不论他的事迹好与不好都会调。

比如说他跟你作念交流，他是偏GARP类的作风，然则你对他的事迹，以至他一经披骄横来的抓仓，发现完全不是偏GARP类的投资司理所应该暖热到的标的，这个时候卖掉就算了。

点拾：兴证全球里面构建了一个自主研发的量化分析框架，能否谈谈这个分析的系统，对你作念FOF带来哪些方面的匡助？

宋华 咱们是从2017年竖立这套系统的，刻下还在不绝完善的经由当中。 这个系统给咱们最大的匡助，即是能让咱们快速了解每一个基金司理。哪怕对这个基金司理以前莫得任何果断，在这个系统当中，立时可以呈现出历史事迹，每个季报年报所呈现出来的信息，包括财富成立情况、个股呈现出来财务上的特征、行业上的特征、行业轮动、行业偏离、行业轮流等等。

这个量化分析系统能够匡助咱们快速清爽一个基金司理，背面再通过定性的访谈调研，对一个基金司理作念更深刻的了解。

从下到上+适度逆向的组合构建

点拾：能否谈一谈在居品组合构建上，你是若何来作念的？

宋华 组合构建就像前边提到的足球队花式，证明踏实性和遑急性决定不同居品在“球场上”的位置。然后再证明足球比赛的情况，对阵型进行更始。咱们会“换东说念主”，但一场比赛“换东说念主”次数不会许多。这个“足球队”的作风，在一运转就一经细目了，不可能从防患反击作风立时变周至攻全守。

点拾：你们束缚的居品，以更小的波动和回撤创造了比较好的逾额收益，能否谈谈这个是若何作念到的？

宋华 当先，在基金选拔方面，咱们是一个偏英雄的念念维。因为咱们计划力量比较充裕，部门有一个20东说念主团队，在基金公司FOF团队中，应该说是东说念主数最多的之一。 咱们对于基金司理的选拔，基金品种的挑选，是偏英雄的念念维，对于我方选拔基金司理的才略是比较有信心的。

咱们组合的构建要道偏从下到上，通过对基金的计划找出有逾额收益才略的基金司理。如果从行业轮动的角度构建组合，波动肯定不会小。咱们在组合束缚的经由中，也莫得作念很极致的择时。事实上，咱们择时的幅度和频率都是比较低的。

临了，在商场一些顶点的环境下，咱们会作念一些偏逆向操作，也能裁汰组合的波动和回撤。

点拾：逆向投资要道论能弗成张开一下？

宋华 咱们不一定是逆向投资，只是偏左侧交游。要道论上，从下到上选拔基金司理，这少量不波及逆向如故正向，因为你去选拔一个基金司理，不会主不雅代入说这个基金司理短期事迹知道好与不好。它其实是偏中性的维度，莫得所谓的正向和逆向。

逆向更多体刻下商场阶段性超调的时候。这种东西很难说有一个量化体系描写它，就像2022年4月份的组合仓位会重少量，会多配成长，在阿谁时分点，我也很难说到底哪个细目性身分告诉我就应该这样作念。

更多的时候，对商场环境的不雅察，去作念一些渐进性的逆向操作，而不是说今天我以为成长比价值3-6个月的维度更有性价比，我沿途重仓到那儿面去，更多是我今天买了少量点，来日我又买少量点。背面可能商场变到了你所预期的作风，可能就会舒缓把组合回到再平衡。假定商场和你想的不相同，也要有大约的风控，它是能承受的。

正向也好，逆向也好，都会犯错。逆向太早了，要等很万古分，这种偏离你能弗成够承受，这是根底的起点。

点拾：你提到并莫得去作念主动的择时，但咱们也看到，A股的波动特别大，能否筹商2022年的高波动商场，谈谈你是若何来打发的？

宋华 坦率的说，2022年商场比咱们2021年末预期的波动要大。从19年运转商场知道一直可以，那时心里浑沌以为会有一定的风险，然则没料到风险会如斯剧烈。站在2021年底看商场，估值总体不贵，但有局部性泡沫，是以组合中增多了黄金和永恒期的利率债进行对冲。

2022年一季度咱们组合逾额收益很昭着，那时组合结构偏平衡价值，而商场跌得比较多的是高估值品种。到了2022年4月份上海出现疫情时，我封控在公司，每天都会加一些成长。这时候的成长跌了许多，估值相对来说有一定的上风，比及5月商场反弹的时候，照实是成长知道占优。

从2022年5月到9月的阶段，我加仓的高成长方针，合座莫得跑赢商场，因为这个阶段的商场知道愈加极致一些。合座而言，2022年咱们主如果通过结构的更始打发商场波动，并莫得在仓位上作念过多剧烈的变化。

最佳的交流是真挚

点拾：我看到你是束缚专户FOF居品的，这个和公募FOF居品在投资束缚方面有什么样的异同吗？

宋华 专户比公募更像一个命题作文，客户群体主如果机构投资者，居品的风险收益特征和客户的条目更关连。另一方面，公募属于更永恒期的财富，基金司理作念投资，更多从比较长周期的角度计议组合。专户的久期比公募要短，基金司理看到一些半年傍边的契机，也会尽量参与。

点拾：在FOF专户层面，跟客户的管事和交流方面有些什么样的特色和content？

宋华 咱们坚抓用真挚的花式和客户交流。咱们说的，即是咱们在作念的，完万能从事迹上进行考证，不会有任何的阻挠。通过真挚的交流，能让客户比较了了判断咱们的事迹。

我以为真挚的交流，亦然咱们选拔一个基金司理的紧要尺度。 假定一个基金司理说的和作念的有很大各异，施行上你是跟不住这个基金司理的，就很难从他身上赚到钱。

反过来咱们的客户亦然如斯，如果咱们和客户抒发的content，和施行操作不同，那么一朝咱们事迹有少量不适当他们的预期就会赎回，客户在咱们身上也赚不到钱。

点拾：你但愿机构投资者如何看待你的投资策略？应该有什么样合理的预期？哪一些是分歧理的预期？

宋华 咱们组合中始终的事迹知道，不详率如故可以的。但如果追求一个月、三个月一定要获取皆备申诉，这个咱们或然能作念到。因为咱们也或然能够去很好的评估，这三个月一定是涨是跌。特别短期的判断，咱们也不擅长，很难作念得很好。然则你拉万古分来看，我束缚的公司第一个FOF专户，17年年末一直管到刻下，这个组合波动比基准低一些，收益水平比基准要高一些。

你说这个组合本年能弗成赢利，平衡型的组合本年肯定是赚不了钱的。就像我刚才讲述的，咱们的组合可预期性比较强，即是它该知道好的时候，它一定是能赢利的，然则你说本年商场环境很顶点，想让他少量不亏钱，这个难度亦然很大的，除非是很低风险组合，那是没问题的。

多元的居品线，息争的交流体系

点拾：从FOF基金司理角度，你如何看待兴全公司的？

宋华 咱们公司是很典型的审视性价比的公司，这是平淡的角度，并不一定买锻真金不怕火度最高的，也并不一定买估值最低的，更多的时候对于个股性价比的比较去放在组合当中。是以咱们公司合座上审视性价比和套利，咱们FOF部门亦然这样的作风。

点拾：能否先容一下兴全FOF团队日常配合吗？

宋华 咱们日常交流是比较好的。咱们团队基本上就莫得，作风切换很大、想通过从上至下的框架去作念FOF的东说念主，因为他可能发刻下这个团队当中，大家更多的元气心灵都放在基金司理选拔和基金品种挑选上头，你的投资框架和团队计划扶直是对不上的，就会嗅觉不是彼此匡助，而是彼此拉扯，其实就不是很好。

咱们FOF部门，有权力和固定收益，有专户，有公募，大家有一套息争的交流体系，即是从下到上基金司理选拔体系和框架。比如说计划员跟咱们说，这个基金司理可以，我前期听过一双多的电话会议，要不要组织一双一的交流？既然他说很好，肯定不是凡俗的可买可不买的，这种不详率就会开一个一双一交流，以为可以的话计划员就会写这个基金司理的计划陈述，很不详率就会纳入到咱们组合当中。

咱们这边最佳的少量，投资和计划编削遵守诟谇常高的，前提是咱们投资和计划是一套讲话的交流。大家是并吞个框架，有一个相应的契合。如果是不同的框架，就没法用，你给我推的我也不信，我刻下想要买的你又不给我推，两者之间没法配合。

要服气正确的要道

点拾：在你通盘投资糊口当中有莫得过飞跃点或者是突变点？

宋华 可能莫得。一个东说念主的投资理念、框架在他第一份使命就一经变成了，到背面很难发生比较大的改变。这亦然一些场地很可爱招应届生的原因，一朝你的框架被定住了，背面基本上不会作念大的修正。

唯独有些变化，可能是来到兴全之后，我所获取投研的扶直诟谇常好的，这个照实和以前有很大的区别。因为咱们东说念主数够多，东说念主员训导是商场上比较高的投资和计划的团队，能够给咱们提供相等好的投研扶直。合座的框架应该变化不会特别大。

点拾：投资中有莫得资格过特别清苦的时刻？如果有的话，您是如何渡过的？

宋华 这个肯定有。2020年四季度，商场特别极致，惟有中枢财富会知道的很好。然则咱们这种平衡的组合构建花式，在那种环境下是不占优的。阿谁时候咱们的事迹就会被商场、被同行拉下来，肯定诟谇常厄运和浮躁的。

如果是一个正确的投资要道，自然不可能任何一个时分点都会知道很好，给咱们相等愉悦的体验。咱们要判断的是，我方的这套体系是否正确。不绝随从商场，并不是咱们的投资体系。

点拾：有什么对您影响比较大的书可以保举一册？

宋华 投资这些书，看起来都挺有趣味，施行上也莫得哪一册书能够治理所有的问题。一册书你比较可爱，更多的时候和你的办法比较契合。我我方比较可爱的书，一个是霍华德·马克斯的《投资最紧要的事》，还有塔勒布写的几本书，提供了一个和咱们比较相似的念念想框架。

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